刘煜辉：未来全球经济需要关注的变化
内部会议发言未来全球经济需要关注的变化关于欧洲危机的解决路径
¢
更似政治危机：需要很大政治意愿去解决
¢
欧洲是个内源式资金循环（德国的经常帐顺差与南欧逆差搭配），跟欧洲以外世界关系不大，所以解决决定力量完全在于德国，现在的博弈，德国无非是想拿到未来新欧盟中它应该获得的保障和权力，德国并没有拒绝ECB和统一债，默克尔明确讲了前提是重订欧盟公约，约束各国政府在公共财政方面遵守更强有力规则的“财政契约”。 具体而言，欧盟将有权在欧元区成员国向各自议会提交预算案前行使否决权，并可向欧洲法院起诉违反财政纪律的成员国。
¢
所以未来可能解决的路径：短线ECB兜底（扩表），债务货币化；长线推统一债，然后再逐步帮助ECB缩表，减小通胀风险。
¢
德国会有条件的妥协（ECB和统一债）
欧元不会解体基于货币同盟内在经济逻辑
¢
弱国因此获得更便宜的资金，因为利率趋同一开始便是这些国家加入欧元区的初衷。不过这一好处最后被滥用，这些国家通过公共和私人部门借贷，来填堵预算及贸易赤字造成的“窟窿”
¢
强国因此获得更便宜的汇率，德国大大缓解了上世纪60－80年代汇率升值之苦，莱茵国家一旦获得这个优势，它的精密工业体系的竞争力将变得无比强大。过去十年德国累积的顺差全球第一，1.42万亿欧。
¢
会有有序退出机制，让希腊这样的国家有序违约（公债3600亿欧，债务率170％）债务重组，不至于殃及其他。
¢
减记70%-80%，关键是给市场稳定的信心。
¢
德国和法国现在主要是说服西班牙不要退（西班牙主要是私债，失业率20％，所以货币贬值时经济弹性大）
欧洲经济也没有多少惊喜，它的经济历史上就是非常平缓的，要靠美国经济逐步走出来，慢慢将其带出来。这需要时间。
¢
美国未来财政收支呈发散态势，不收敛，因为二战后婴儿潮一代人的退休将于2011年正式启动，政府的医保和退休金计划开支预计进入大幅上升期。由此产生的未拨备的隐性负债或高达114万亿美元。未来50年，潜在会变成现实的
¢
量宽的逻辑是补财赤融资缺口（不直接构成刺激政策的一部分），压制经济中长期利率。
¢
如果出现某种力量驱动资金持续向美国回流，逻辑上应是可以减小量宽的压力。
今年以来美国经济的微观面出现了诸多积极因素，这些因素表现在以下方面的证据：
l
企业部门的现金流和利润处于历史最好水平（图）
苹果公司(Apple)没有负债却坐拥762亿美元现金和高流动性资产。苹果、微软、谷歌、雅虎、IBM、Ebay、FaceBook、Twitter……那些极富创新活力的企业依然延续着财富神话
l
金融部门的流动性是08年雷曼事件前夕所无法比拟的（图）
l
公共融资市场小“牛市”，10年期公债孳息收益率降至2%以下，30年期降至3%（图）
l
小企业信贷活动增强 带来就业的改善 消费信心改善
汤森路透/PayNet小企业贷款指数（下图）已经呈现出越来越强的趋势，已经连续5个季度，小企业信贷增速在20%水平。微观上反映企业创新活动恢复，与之对应的美国失业率在最近一个季度下降较为明显，自今年4 月起至10 月，美国拥有失业保险资格的人数持续增加，增幅高达约61.6 万人。汤森路透/PayNet小企业贷款指数（图）
小企业贷款增长年率（图）
l
货币增长（图）
l
从股票市场看经济出现“脱钩”迹象
2009/2010年美国股市上涨主要靠跨国公司代工业务，即中国和新兴经济的扩张但今年上半年带动美股上冲的主力是科技股，如IBM、ORCL、AAPL、Google、AMZN。除了苹果属于制造业以外，其它都不需要用到代工也能成长。此外资本给所谓“商业模式创新”的公司以极高的评价（微软、甲骨文的时代是所谓技术创新和产品创新），像Facebook、Twitter、Groupon……这些极富创新活力的企业未上市就受到资本极大热捧。它们是否会演变成新经济因素的集群式迸发仍有待观察。9 月下旬道琼斯分股带头上冲的是麦当劳、W-mart 、Verizon，也都以内需为主。当新兴市场不振时，核心业务仍能成长。美国经济这些“脱钩”的迹象对于依然未能着陆的人民币资产价格会形成越来越大下拉力。最近亚洲货币和金砖国家货币承受越来越大的压力。
l
资产面：楼市似乎出现价值低(图）
以黄金衡量的楼价降至美国经济历史最差1981年的历史低点，有点价值底形成的味道，这对于黄金和新兴市场资产可能都不是太好的信息。
金融市场逻辑是：过去30年人民生活品质是上升的，住房质量上升，但黄金还是黄金，黄金衡量的楼价降至历史低点。
¢
减债期间，美国宏观损益表相对疲软很正常
政府或个人未来皆面对减债压力，政府要改变支出模式、家庭要调整消费模式，杠杆率要下降到长期均衡线下，才能令企业敢招聘新人手增加资本性支出，所以较低的经济增长很正常。与微观面逐步改善并不矛盾。
¢
微观表的积极因素什么时点能转化为宏观表的持续显著变化，需要时间观察
¢
美国最坏的可能过去了，转好的不确定性对于外部世界构成很大威胁（对于人民币资产的估值的下拉力），这一点中国可能需要积极关注，特别是国内私人部门（企业和家庭）资产配置选择的变化所引起中国外汇占款的变化
¢
美元单边趋势的可能性在于观察的时间区间的长短。
美国可能有控制地制造震荡并从中获利，长线或存在某阶段单边趋势但过程曲折震荡的可能性很大 （需要认真去观察八十年代中后期至1998年那一段历史：80年代中期微观面新经济积极因素逐步累积，美国宏观表出现变化，然后93年开始逐步演变为汇率的变化）
页:
[1]