[中欧商讯] 欧洲家族企业中国买家并购新目标

上一轮资源能源海外投资潮尚未退去，欧洲投资并购热已悄然升温。

北京财新网报道，过去高门槛的欧洲市场，现在因估值降低而变得更富吸引力。从中小型家族企业到传统公用事业、高端工业制造业，越来越多的橄榄枝在抛向市场，吸引着在技术、品牌以及海外市场等方面正面临增长瓶颈的中国企业，他们的收购目标正从传统的亚洲、美洲转向欧洲，技术是欧洲企业最大的吸引力。中国建设银行也加入了这场洪流。

建行董事长王洪章日前表示，建行今年将拿出150亿美元，在欧洲完成一项收购。这超过前两年中国在欧洲全部交易的总和。路透社报道认为，这说明欧洲会成为中国海外并购的重点考虑对象。

欧洲也在渴望着中国投资的到来。“欧洲是个理想的投资地点，也一定会复兴，中国和欧洲的双向投资面临新的机遇和挑战，需要以建设性的方式面对。” 欧盟驻华大使艾德和（Markus Ederer）不久前如此对外表示。而德国总理默克尔在9月初的第六次访华之旅中，争取更多的中国投资是其行程的重要目标。

近两年来，中国企业对欧投资的名单骤然加长。而走向欧洲的故事只是开始，高潮尚未到来，机遇中暗藏的风险也在不断考验着中国买家。

“两年前，中国公司到德国收购难得一见，但在过去两年，突然间一切都变了，中国公司在德国进行了18起并购交易，其中包括少数股权投资，公开市场收购，收购私营公司或不良资产。” 普华永道企业融资部中国区主管、合伙人黄耀和在接受财新记者专访时说。

黄耀和举例称，七年前，普华永道在上工申贝以约3500万欧元（包括后续资金注入） 收购德国杜普克·阿德勒公司的交易中担任财务顾问，那时把钱转出中国还很复杂。但现在这方面的手续变得更加容易和快捷。

黄耀和认为，现在中国公司的行事风格已与其他成熟的国际投资者非常接近。而过去五到十年前，跟中国公司谈判还很费劲。欧洲人对中国公司普遍的恐惧是，中国公司来买了技术，会关了工厂就跑，他们无力面对劳工、投行与政治家。他曾在七年前劝说上工申贝的负责人多关注本地小镇报纸，在当地发出积极信号，把自己打造成一个强大的买家，帮助德国公司打开国际市场。后来，上工申贝将一些低端制造放到德国周边国家，比如捷克、斯洛伐克和罗马尼亚，在德国保留高科技部分，德国现在已成为其研发、市场和销售的欧洲中心。另一个经典案例发生在2011年7月，重庆轻纺控股集团宣布以6414万欧元收购价和承接8211万欧元债务的代价，收购德国最大的汽车密封件生产企业萨固米集团。当时萨固米即将进入破产程序，交易时间窗口十分短促，“中国买家出现时，我们每个人都很怀疑，他们的动作够不够快？有没有能力经营管理？”宝马、大众、梅赛德斯、奥迪等汽车厂商客户并不希望这家供应商消失，当地失业率较高，当地政党也不希望这家拥有4000多员工的公司再倒闭。现在，这些德国人都认为中国买家做到了。

黄耀和称，过去多是二三十亿人民币的大项目，而现在很多是六七亿元的小项目。很多欧洲中小型企业质量上佳，中国企业一看也觉得买得起。他预计，以后在欧洲的交易结构将更加丰富。

按照商务部等机构发布的《中国对外直接投资统计公报》，2010年中国对欧直接投资规模在2009年增长2.8倍的基础上又实现成倍增长，达到了67.6亿美元；2011年对欧直接投资达到82.5亿美元，同比增长22.1%，占对外直接投资总量的11.1%。存量规模并不大的中国对欧投资进入了高速增长阶段。

标准普尔在最近关于中国企业海外并购的报告中指出，2011年交易价值下降源于资产估值降低和中国紧缩政策的抑制。但随着央行 2012 年 6 月 8 日降息0.25个百分点， 以及政府在基础设施方面再次启动刺激性政策，市场投资情绪有所好转。截至 2012 年6 月底，中国企业海外并购支出达186 亿美元，同比上升11%。

报告进一步分析，中国企业过去的收购目标大多来自亚太地区和美国。亚太区目前仍占主导。但是，许多中国企业正在将注意力从美国转到欧洲，因为后者的收购价格较低。在过去五年里，涉及到欧洲收购目标的交易量增加了 26%，而涉及美国的基本保持稳定。

布鲁塞尔以及欧盟很多国家的政策制定者，对于中国投资都相当期待。欧洲需要投资来促进实体经济增长和就业。中国则被公认为主要资金来源地之一。

目前欧洲企业的估值一方面使得卖方出手更为积极，另一方面也让中国企业感受到更多机会。这与2008年金融危机之后的情况有不小的差异。

服务于毕马威德国的律师王炜向财新记者分析，三年前国内企业也受到危机冲击，但由于没有遇到过欧美市场雪崩式滑坡的情形，对该不该出手并没有想清楚。从卖方市场看，当时欧洲企业估值低于历史平均水平，手握优良资产的股东宁愿再熬一熬，也不愿在低潮期将企业出手蒙受损失。目前并购市场中企业估值则在历史平均水平上下，股东们考虑到欧债危机的不确定性和很多工业产品在欧洲市场的结构性疲软和萎缩，进而考虑在合适价格区间出售。同时，很多人也开始相信，和新兴市场的战略投资者合作会带来更大协同效应。上一轮中国企业的海外投资热潮主要集中在能源资源领域，主要收购者是大型国有企业，但在这轮欧洲投资井喷中，情况发生变化：民营企业开始更多地加入并购队伍，国企也投资了一些非资源类的生产型企业。原本欧洲市场被认为门槛较高，中国企业的态度也相应谨慎，但类似吉利收购沃尔沃这样的大交易带给了中国企业更多信心。

按照全国工商联并购公会会长王巍的说法，民间投资占据这一轮突飞猛进的欧洲投资的大部分，且通常都低调完成。每年王巍所在机构会组织去欧洲的考察团，成员是国内私募股权投资机构（PE）和企业，“都有很多收获，去时四十几个人，回来可能就十几个人了。”其余的人都留在欧洲进一步去看项目。欧洲各国负责投资和贸易事务的官方机构也到中国开了一轮又一轮的推介活动。比起企业，包括PE在内的中介机构表现得更加活跃。有的希望成为并购交易的顾问，更多的则是脱手之前投资的项目。王炜告诉财新记者，在欧洲的收购标的方面，最多的就是2003年至2009年期间被PE并购的公司——现在已经到了需要出售的时间点。

2010年，光明食品公司欲以25亿英镑从百仕通（Blackstone）和法国PAI手中收购英国联合饼干的股份未获成功。今年8月中旬又传出消息，娃哈哈集团有意斥资5.2亿英镑收购联合饼干旗下的零食业务分支KP Snacks。挂牌出售KP Snacks股份的仍是百仕通和PAI。

“很多欧洲的PE都在中国找买家，在各种场合都能遇上他们。” 纳纬新（北京）顾问有限公司合伙人石伊恩（Ian J. Stones）对财新记者表示。一家主要从事西班牙市场业务的PE机构人士也称， 有的PE侧重于买方，有的则侧重于卖方，他就是专做中欧并购中的卖方生意。由于竞争激烈，他们甚至需要先行为企业“创造”买方需求，而那些对欧洲并购并无成熟战略计划的“被走出去者”，被忽悠的风险自不待言。

除了卖方有PE积极参与，国内不少企业的欧洲收购也有PE的身影。从较早的中联重科与弘毅投资等机构联手收购意大利混凝土机械制造商CIFA，到三一重工联合中信产业投资基金收购普茨迈斯特都是案例。

在年利达国际律师事务所（Linklaters）合伙人方健看来，PE参与对中国企业相当有利，“一些PE对该地区熟悉程度更高，他们知道怎么去谈判，这是国内一些企业，特别是二三线企业不具备的。”对一些规模较大的项目，PE还可提供一部分融资。如果有国际PE的参与，卖方对中国买家的接受程度也会更高。

家族企业是这轮并购热潮中的重要目标，普茨迈斯特就是代表。这家行业翘楚的掌舵人施莱西特已年过八旬，不仅要应对来自中国的竞争者，还要应付金融危机的巨大压力，这让施莱西特力不从心，他的注意力也转向了慈善和道德研究，其子女都有其他事业，卖掉普茨迈斯特是个不坏的选择。

这种情况并不罕见，在北欧、荷兰、比利时等地都有不少类似家族企业，规模未必很大，但在细分领域有独特优势。其中中小规模公司颇受中国民营企业青睐。

尽管在审批和融资上民营企业的优势不及国企，但6月末出台的《关于鼓励和引导民营企业积极开展境外投资的实施意见》在简化审批和外汇管理等方面，确实给民营企业带来政策利好。

但也有欧洲并购领域的律师认为，这类机会不易把握，“中小型家族企业真正运营得好的，绝大多数并不愿卖，更遑论卖给中国企业了，我每个月都能遇到一两个在这类企业那里碰壁的例子。”中国企业，特别是大型国企，也正在完成曾经不可能的任务——通过并购进入欧洲电力和管网等公用事业领域。2009年，希腊政府为了降低财政赤字公布的私有化计划包括出售国有铁路、自来水、邮政、赌场、能源和电信企业的股权等。中国远洋集团便在2009年接管了比雷埃夫斯港。而国家电网公司取得了葡萄牙电力公司和能源网公司的股份。购入这类资产情况优良且回报较为稳定的项目现在是最好的时机，需要尽快完成，卖家在现在的经济形势下也乐于快速完成交易。“相信不是目前这个经济状况的话，做成交易的时间会拖长，交易的风险会增大。”一位参与过此类交易的人士认为。

中国企业的欧洲机遇伴随着挑战。谈抄底需谨慎，海外并购最重要的是要考量是否适合企业长期发展战略以及购买的资产是否优良。而现在不少中国企业的收购标的已经不是能够正常运营的公司，需要面对的不只是估值上的不确定，还有后续管理运营上的巨大挑战。仍有数位接受财新记者采访的人士认为，一些需要全面整改的欧洲公司，中国企业目前还没有能力接手运营。

此外，好资产的潜在买家不仅来自中国，中国企业在公开竞标中要面临强大的国际竞购者，他们可能来自日韩、印度、中东甚至欧美。中国买家往往以价格取胜，但这不应成为常态，中国企业需在价格之外积累自身软实力来获得并购中的竞争优势。“卖家希望获得中国式溢价，但也要寻找最优。”一位提供并购融资服务的人士表示。黄耀和则提出，“我们建议中国公司从小股东做起，或者绝对控股，不要100%控股地去做。一次到位对中国企业有风险。理解当地商业环境、政治行为和商业习惯，最好还有个当地合作者。这很重要。”

两年多前，北汽集团董事长徐和谊曾表示，“对中国企业来说，国际并购什么？我的观点是：非知识产权不买。一个品牌的经营是耗资巨大又运营难度很高的事；即使拥有海外工厂，也不代表就有了海外市场……对于现阶段中国企业来说，能管好自己的企业，做好自己的事，就不错了。”北汽后来买下萨博两款老车型的知识产权。

之后，又有庞大、青年汽车等多家企业试图通过收购获得萨博技术，却由于通用的反对——通用仍然掌握着萨博主要应用车型的知识产权，而未能成功，白白付出巨额代价。

萨博的故事既凸显了中国公司对于技术的渴望，也反映了在欧洲收购的复杂性，你面对的不仅是被收购公司的管理团队，还要面对它的股东，它的技术的拥有者，当地的政府、工人等等。那种认为“搞掂了关键人就可以搞掂收购”的中国式思路往往会碰壁。

两年后再看，技术导向的并购仍是中国企业去欧洲的主流，但品牌和市场也日渐重要。以工程机械行业为例，尽管中国企业成长迅速，但多位于产业链中低端，在发动机、液压件等核心零部件领域，缺乏控制力与议价能力，并购是解决核心技术问题的一个重要途径。

金风科技2008年收购了德国直驱永磁风力发电技术公司Vensys，后者的设计研发推动了金风科技在国内外市场的发展。虽然尚未打入德国市场，但已和欧洲以外的多家公司通过转让技术许可使用方式，签订了多个兆瓦机组订单。

“更多的是获取技术或品牌后，拿回来拓展国内市场，而不是说到当地占领一个市场，如果有这个机会肯定也要把握，但肯定不是最主要的。”年利达国际律师事务所合伙人方健认为。

光明食品集团有限公司财务总监曹晓风在谈到不久前收购维他麦的交易时表示，“我们给它带来中国市场，而我们借着这个国际品牌走向国际市场。 ”三一重工总裁向文波则称，通过收购，三一重工不但获得普茨迈斯特的全部技术，也获得了后者52年来建立的销售网络。“三一重工出口占销售不到5%，通过收购，我们已经拥有了海外市场。”

品牌的情况则更为复杂。的确，在很多交易发生时，当地人，甚至是被收购的企业员工，都对来自中国的收购者毫无了解。

中国企业比较关注行业的领军企业，频频实施“斩首”行动，对公众的心理冲击力较大，也容易引起反对声浪甚至罢工。

吉利在收购沃尔沃时，采取的策略就是严格分离吉利品牌和沃尔沃品牌，确保沃尔沃在公众和消费者心目中仍被视为一家瑞典公司。

对于擅长快速成长而非精细整合的中国企业来说，有了品牌就可以产品升级，但品牌并不是万事俱备后的东风。即便不考虑品牌间的协同效应，一个好品牌没有好的持续经营支撑，也会贬值。

除了上述因素，一些民营企业走向欧洲还有更实际的考量。一家收购了瑞典一玻璃制造企业的中国公司负责人告诉财新记者，一方面是这家瑞典企业拥有高端制造工艺，另一方面也为自己日后移民打下基础。更有甚者，是国内的家族企业为了第二代的继承和分家问题，选择在欧洲进行并购。

投资欧洲的故事才刚刚开始。服务于毕马威德国的律师王炜认为，到目前为止，大多数中国企业参与的交易还是全球公开竞购的资产，投行等机构受卖方委托寻找中国买家，中国企业最终胜出的决定因素是价格和银行融资方面的优势。但像发达国家的跨国企业那样，有计划、系统地策划并购投资，利用专业团队的力量积极搜寻标的并获成功的案例，在中国依然少见。